【工作】梁信军：未来十年，恐慌还是欣喜

（小编注：此 篇为梁信军先生在首届“长江青年投资人论坛”上的演讲。）

非常感谢学院邀请，也非常感谢两位院长，特别高兴能够跟这么多的校友在这边聚会。这样一个论坛让我还是很惶恐，有 这么多投资的大家和精心研究的同学们。

我自己是长江EMBA五期的，进入长江之前坦率讲我对宏观经济是毫无感觉，我一直认为企业家把需要了解的周围的事情做好就可以了，当时到长江我是想 学点东西，现在可以更加透彻地观察环境，观察周边，我觉得是长江给我很多，所以也非常希望非常愿意把我所学所思回馈给大家。我觉得一个企业家如果天天谈论术、势、道，很荒唐，但是一个企业 家如果从来不去思考也是有问题的，最重要的刚才一个同学提到“取势”重要还是“明道”重要的问题，一个企业家通常的工作是埋头做事情，尽量多地快地去跑，但是当前面是 十字路口，是一个岔路的时候真的不应该跑得太快，你还是应该站着来，好好想一想。今天就是一个我们需要站起来去想一想的时候，这是一个拐点，未来的10年究竟该恐慌还是欣喜，未来变了没有？

未来10年世界会大变吗？因为我是一个投资机构投资企业，我脑子里想的问题对未来有什么机会，我想这个问题。我觉得答案是非常清楚的，世界真的会大变了。最主要的变化，随便列举几条。 一个是美国，非常有概率在未来10年当中美国很可能会成为全球能源第一大国，无论在石油和天然气的供应方面，甚至在太阳能方面它都有可能成为第一。第二，基本确定它还会保持世界资源第一大国 的位置，它有可能保不住消费第一大，但是消费第二大肯定可以保住。创新第一我觉得没有问题，美国人经常干的是革命性地创新，我们干的是实用新型，人家是发明专利。全球的人力资源的吸引力， 我相信在可预见的十年当中美国应该还是全球第一。整个社会的稳定安定，我相信也应该是全球第一。我说这些事情有什么意义呢？就是要回答一个问题，谁能告诉我美元将来坚挺不坚挺？答案是呼之 欲出的，美元会很坚挺。美元坚挺的话美国的债务危机还是不是危机？如果要通过财政结余来还掉这15万亿债务的话任何人风险都很大，但是如果你的货币是很坚挺的情况下，多印一点钱就还掉了，债 务就不是问题。因此这样的话我觉得美国可能会出现一个什么情况呢？我们可以猜想一下。第一，对美国国内而言印了大量的货币；第二，对国际而言由于多种因素导致它还是全球最坚挺的货币，会不 会出现一个国际上美元是升值的，在国内通货膨胀贬值的情况？如果出现这样的情况我们作为中国的企业家，尤其是很多中国的投资机构、保险机构，你觉得要不要在美国投点资呢？个人呢？你要把现 钱存在美国还是买一点美国的资产呢？大家应该能很确定。

第二是欧洲的问题，欧洲现在风险非常大，因为它选了一条最艰难的路在走，试图通过财政结余把债务还掉，这个路走得非常难，走得 通走不通不知道，两三年后再看能不能走得通，如果可以走得通，在座的很多都是搞企业，企业碰到负债率偏高怎么办？一个比较简单的急救的方法，赖帐，停息，许多企业不是没有干过，很多银行也 干；第二个方法，借新债还旧债，这也是很好的方法，美国人就在干；还有一个方法，提高企业的盈利去还债，搞过企业的人都知道，如果你靠盈利把负债率从80%多降到40%的话，我相信你的企业会迎 来下一个高速发展的5—10年。欧洲的情况一样，如果欧洲真的可以通过财政盈余的方式把财务危机解决，我相信后10年全世界最健康的经济体不会是美国也不会是中国更加不会是日本，很可能是 欧洲。但是这条路走得通还是走不通，我们看两三年。

第三，能源。现在能源的投资是最热的，能源投资其实是你愿意用什么价格买油田、煤矿、天然气呢？或者基金？有一个潜台词，你对油价 、电价进行了预测，你有多少信心认为以后会是多少钱？煤价呢？会不会跌？为什么不会跌？你要回答这个问题。要回答这个问题用一个可行的实证方法看一下，第一，看一下北美的样本，由于页岩油 气技术的发展，主要都是中小企业做的，页岩气的技术发展已经把北美的天然气的价格打到了中国的四分之一多一点，打到相当于欧洲的三分之一左右，而且看来要长期保持在那。由于页岩气的发展， 虽然天然气对石油的替代作用比例不大，但已经导致北美的油价低于欧洲的油价，这两个大的市场，平均每桶差20美元，很多人说天然气量很少对油没有影响，看看北美的样本，是很少，但是已经导致 油价跌20美元，近20%的差价。因此我觉得页岩气的技术扩张没有什么悬念，因为都是中小企业掌握的，关键是这些扩张的技术能不能用在北美之外的大量地区使用，资源赋存条件能不能快速产出，如果 可以快速产出我觉得对能源价格的颠覆应该不需要二三十年这么长的时间。北美发展页岩气一共就15年时间左右，这15年高速发展，由于页岩气技术的变化很可能对石油会从高价逐步走往中高价甚至中 价，完全有可能。第二个是太阳能的问题，中国的一次能源60%是电力，电力的主要成本是煤，现在全世界最大的太阳能的生产企业一年的产量相当于发电能力300万千瓦而已，300万千瓦有多大？上海电 气二三台机组就把它干掉了，就300万千瓦，相当于装备公司一年帮你定制二三台机组，所以就没有规模效应。以现在这样一个太阳能产能，每千瓦的发电能力大概需要达到8000元的成本，每度电的发电 要达到7毛的成本，但是如果你把太阳能产能翻一番，变成800万千瓦，再翻一番变成1600万千瓦，发电的成本能到多少钱呢？第一步就可以到5毛，第二步能到3毛5，到3毛5是什么概念呢？在中国的大部 分地区火电的发电成本就应该在3—3.5毛之间，如果单厂太阳能的产能到达1600万千瓦／年这么一个规模，有可能太阳能发的电跟火电是可以同场竞技的。大家都知道中国包括欧盟的很多国家对新 能源h发电由于碳减排原因都是有补贴的，中国补1毛1，当太阳能有一天它的价格发到3毛5的时候，你火电如果想跟太阳能竞争，你必须要发到2毛4，你发到2毛4的价格跟太阳能才有一拼。如果火电发到 2毛4角你认为煤价多少钱？我觉得能源的问题我们要去了解它的长期价格安全边际在什么位置，不应该抱着那么坚挺上涨的想法，这是我的想法。

第四，资源。毫无疑问未来10年中国还将是全球 第一大的有形商品的生产国，所以我们一定是全球有形原材料最大的消耗国，我的问题是未来10年新增的有形商品的制造真的都还在中国吗？如果天然气的价格，像北美跌到中国的三分之一，电力价格 跌到我们的一半，真的以天然气为原材料的这么多工业还应该留在中国吗？我觉得我们应该问自己这个问题。我认为答案不是那么确定，全世界未来10年新增的产能很可能不在中国，会在印尼、印度、 土耳其吗？我们得问自己这个问题。这次我们总书记在博鳌讲了，中国不想排第一了，我认为基本就是肯定的不会排到第一，中国的经济不排第一的时间不会是10年，我觉得快则3年，慢则5年，中国一 定不是全球第一了。下一个问题，谁是第一呢？中国会排在第几呢？如果你把第一、第二都讲清楚了，问题是你要做一些对冲投资吗？你要在这些新兴市场做一些配置吗？这个问题要问自己。现在我们 有很多金融机构它的jiu期（赔付或回报责任期）非常长，对投资者的责任是非常长的，但是它的资产绝大部分都在中国，其实这样一个配置策略表明了它的一个潜在观点，它认为未来10、20甚至30年中 国还将是全球最好的回报的市场，这个观点真的对吗？我认为要打问号。还有一个全球性的问题就是通胀的问题，通胀我刚才提到了美国，其实日本比美国还厉害，美国一个月印1400亿美元，日本一个 月要印1700亿美元，中国从来不跟人家争论，我们实干兴邦，去年就印了2万亿美元，欧洲一直想印，但是它的宪法一直阻碍它印，非常难受，憋着。我觉得未来8、10年或者用不了这么长时间，我们会 看到一轮席卷全球的通胀威胁，这个威胁能不能变成现实？这个还要观察。如果你投资不去考虑对冲自己的通货膨胀风险，我认为这是非常短视的。有学者测算，我是基本认同，认为在大陆投资品的通 胀率甚至会在10—11%，我是基本认同，如果在中国你的投资收益内在收益率不能达到10—11%你是亏损的，和老百姓把钱存在银行干的是一样的事，我们作为投资经理对自己应该有更高的要 求。

第二，未来中国会有大的变化吗？我认为答案是确定的。如果你用过去10、20年对中国的理解来把握你对中国未来需要怎么去走路去做判断的话，我认为你很有可能会输钱，中国未来10年和 过去10年完全不一样。第一个不一样的地方，人口红利。过去我们讲的是劳动力。去年小概率事件、偶发性地劳动力居然出现净减少了，但是这是偶然的，总的来说真正劳动力出现减少是在2019年，19 年后劳动力就是净减少。在这样的情况下劳动力减少了之后，政府的就业压力就会下来，中国对GDP增长的期望值也会下调，政府的固定资产投资的增速也会下调，我们可以看得出来政府未来的投向意愿 。这个人口红利关键取决于它能不能转化，能不能从劳动力转成消费红利、金融红利，消费红利的问题看上去是有支撑的，我们的可投资资产个人的还有73万亿，光存款就有43万亿，中央政府还有一个 居民收入翻番的计划，10年要翻一番，有些不怀好意的人解读成房价也要翻一番，这也是一个说法。我想说其实消费没有这么乐观，第一，消费我觉得未来7、8年维持15%左右的毛增长的概率非常高，但 是消费真正地压力在哪里呢？我们先看下面这幅图。13、14年是中国的抚养比最低的年份，对老人的抚养，对幼儿的抚养负担最轻的。但是很遗憾，到2020年增长非常大，11年的时候地方财政对养老的 资助只占4%，但是到20年很可能就会占到地方财政收入的20—25%。这个类比适用于家庭，家庭的开支用在抚养上也是很小，但是到19年就不一样了，所以因此老龄化对消费的影响，我觉得在7、8 年后就会快速地显现出来。当老百姓觉得抚养有压力的时候，他的消费意愿就会降低。当政府觉得需要它补贴的量非常大，全部的新增财政都补贴进去还不够，还要吃它存量的时候，它新投资的愿望也 会降低。

因此我觉得我们回过头看消费，有几个结论是很清晰地。第一，越来越多的中国的分支行业，在全球的市场份额的占比将能够接近我们的人口占比，很多行业将达到全球的 20—25%，刚才我听到几个老总在说，我们将来要考虑行业的配置问题，我觉得你其实考虑一个问题，问自己，未来3、5年哪些行业中国市场在全球的占比能达到20—25%，你就在这些行业里 找最好的企业投，一定不会错的。第二个结论，到2020年后，中国的消费会减缓，不是大家想象的一路高歌猛进，这两个事情要辩证地来看。刚才提到人口红利还有第三个，特别做提醒，今天在座的大 部分投资人，有一块非常巨大的增长，跟于冬董事长提到的有点关系，就是服务业。中国到明年的6月份人均GDP就超过7000美元了，12年已经有10个省人均GDP超过7000美元了。到了3000美元了，老百姓 解决温饱了就开始消费，到了7000美元要追求体验，不是追求拥有。所以服务业会有爆炸性地增长，各种经济体包括东亚、欧洲、美国，包括战后的日本都毫无例外，东亚四小龙也不例外，当人均超过 7000美元之后，就意味着4—6年当中整个GDP会新增加4—6个百分点的新服务业，对中国来说多大呢？以去年将近50万亿GDP为例，这个数字跟中国的医药医疗、保健行业大体相当，在未来的 4—6年会突然横空出世一个跟中国医药医疗保健品那么大的行业，现在还不知道是什么，估值还很低，你为什么不把它找出来呢？我觉得服务业的增长将是爆发性的，所以我觉得应该早点去布局对 服务业的投资。

第二，城镇化，也就是我们的城市化的问题。城市化的问题也要追问我们几个问题。第一个问题，城市化的速度会一成不变一直这么下去呢？没有拐点吗？我认为有拐点。很可能 在19年劳动力的拐点之后城市化的拐点也会出来，速度会显著放慢。第二个问题，房地产真的是一直供不应求吗？这个我代表本人观点，不代表我们复星集团的观点。以我个人的观点房地产未来10年就 是供大于求，政府不用调控，房价自然会下来，但是现在没有人相信。如果我们去算一算大数，有一个算法。过去的城镇化每年1%不到一点，如果考虑中央现在高度重视城镇化，每年如果1.2%左右的速 度，人均按照25平方米配置，未来10年安置这些人需要100亿平方米，由于不是人人买得起，我们叫有效购买力，要打折，部分人买不起。有效购买力可能要打7折，70亿平方米。动拆迁不会产生新的需 求，拆掉1平方米还要补1平方米，是基本平衡的。供应有多少呢？这个数字是公开的，在建的房屋有35亿平方米，开发商的土地储备有30亿平方米，计划供地的数量41亿平方米，城镇人口，存量的住宅 210亿平方米，属于3套房子以上的占面积的20%，户主可能只占有房人的10%多。这里面有一个问题，你不考虑存量房参与供应，只是考虑增量的话，如果我们现在一块新地都不卖正好平衡，65亿对70亿 ，差不多，如果40亿新的土地供出去的话就会过剩30亿，当然结构是不平衡的，有些地方会多出来，有些地方还是缺的，这是完全有可能的。如果存量房跑出来，供应还要再多40亿。存量房会不会跑出 来呢？我们就要考虑房产政策的问题。房地产的持有税会不会出台，有人说不会出台，我说一定会出台。为什么会出台？去年卖地收入，土地财政也是大家攻击比较多的，很多人说去年土地财政2.6万亿 ，其实土地不是无偿取得的，为了动拆迁每年多少自焚、抗争什么的，老百姓激烈反抗。动拆迁本身是有成本的，估算大概在40%左右。所以土地净收益可能也就1.6万亿。如果对所有城镇存量房每年按 照评估价格征收1%持有税，我们就能收到2万亿人民币。如果你对首套房豁免一下，你就能收到1.6万亿人民币，如果政府再客气一点，对二套房也豁免一下，就能收到4000亿。但如果对人群的10%、持有 的20%面积二套以上的多套房持有富豪收它2%，就8000亿，收3%，就1.2万亿，你当总理也要算这么一笔帐，有些人担心社会反抗，其实如果你收3、4、5套房的持有税3%，收10%的人的税，说不定还是全 民欢欣鼓舞的事呢。我讲这个数字的目的是告诉大家，不要那么天真认真土地财政是不可替代的，存量税只要敢征马上可以替代，因为存量的规模已足够大。我们要讨论的问题是，如果它征了会产生什 么结果？现在我们的房屋持有年收益只有1.2—1.4%左右，租售比，过去是憧憬房价升值所以愿意保有房子，如果房价未来是供大于求的预期，到某个时点预期本身不升值了，并且你保有过程当中 现在只能收入1.2%，每年政府还要问你收2〜4%，你觉得很爽吗？恐怕有很多的高净值人群，持有存量房的意愿会降低！他会愿意走人。所以3、4、5套房的40亿平方米跑出来交易、捣乱的概率是非常高的 ，所以你要把它看成房地产的供应，这样就更加能够了解房价的预期。这是一个问题。

另外还有一个问题是商业房的问题，大家觉得风险小，也不限购，各地上了非常多的各种各样的城市综合体 ，你把这些体量加上，去年我们的整个闲置率还不高，只有17%，但是把这些在建体量加上，到了2015年后就是灾难性的数字，我认为商业房产的风险一点都不小。还有一个问题，三四线城市、一二线城 市哪个风险小？一般人认为一二线城市风险小，其实三四线城市的户均已经接近2.8套，你造房子还有那么多人买吗？这也是大的风险。再一个，存量房这么多人想跑出来的话，我们还要预测一二线城市 的房价就不会跌吗？房价跌与不跌取决于供求，我们就要去看，一二线城市它新增的房产有多少、愿意跑出来交易的存量房产有多少，如果仔细看看存量房，一二线城市比例要大很多，在欧美的发达国 家，整个供应平均是新增3套、老房子交易1套。中国是新增3.6，老房子1。所以结论是三四线城市在新增开发量方面风险其实是蛮大的，一二线城市对于存量房交易的敏感性是非常大的，如果你某一个 政策影响它存量房跑出来或者跑进去的话马上就会影响房价，所以不要这么天真认为房价不会变。讲这个事情就涉及到金融资产的问题，现在的地方债8万多亿，基本上都是以未来的土地收益来做还款来 源，如果将来整体的是供大于求的关系，你的土地不能以你预期的这么高的价格卖出去的情况下，你这个债真的很安全吗？我认为得掂量掂量。个人判断如果3、4年内偿清的债非常安全，但是7、8年后 真的一路还是这个情况吗？很难说。这个事情就像轮盘一样，赌一赌，看看你的运气。

还有一个房地产的挑战是什么呢？就是互联网。过会我会专门讲一个互联网的话题，互联网对房地产的影响 非常深远。我觉得我们思考的问题第一，把房地产大的形势要看清楚。第二，还要把自己的成本管清晰。第三，更多的要做一些体验性的地产，防止互联网的冲击。

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